Shadow Banking System: Was 1930 und 2007 gemein haben

Ich habe da ein Lesehinweis. Erschienen in der Frühjahrsausgabe des Brookings Papers of Economic Activity, von Gary Gorton und Andrew Metrick, mit dem Titel “Regulating the Shadow Banking System” (http://www.brookings.edu/~/media/Files/Programs/ES/BPEA/2010_fall_bpea_papers/2010b_bpea_gorton.pdf). Das schöne ist, dass da gleich zwei gute Kommentare/Diskussionen von Andrei Shleifer und Daniel K. Tarullo drangehängt sind.

Das Paper von Gorton/Metrick ist leicht verständlich (Nix Mathelastiges oder Schwerzulesenes), und stellt sehr gut die Entstehung des heutigen Bankensystems, oder auch im Volksmund des “Schattenbanksystem” dar. Ich kann nur empfehlen das Paper selber zu lesen, aber bitte auch die Kommentare, das Paper ist nicht die Absolution (z.B. Shleifer fragt nach der Kausalität beim Repo-Argument).

Klassisches Bankensystem, Einlagengeschäft, Bank Run Risiko
Das Modell hier sollte jeder kennen. Dieses Bankensystem ist nach der Weltwirtschaftskrise 1930 entstanden. Damals gabe es keine Einlagensicherung. Es zogen dunkle Wolken am Konjunkturhimmel auf, die Menschen bekamen Angst um ihre Einlagen und hoben es ab: Bank Run, und schwupps hatten die Banken ein “Funding Liquidity” Problem. Nach dieser Erfahrung wurde dann die Einlagensicherung eingeführt (Das ist das Modell in Grafik unten. Achte auf “insured”).

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Zu beachten ist, dass logischerweise vor 1930, es jahre-/jahrzehntelang üblich war, dass Bankeinlagen nicht “versichert” waren.

Verbriefungen und Kapitalanlageprodukte, “Schattenbanksystem”
Das Klassisches Bankensystem gibt es schon lange nicht mehr, zumindestens hat heute das Einlagengeschäft nicht mehr so eine hohe Bedeutung wie 1930. Das heutige Bankensystem sieht (ungefähr/schemenhaft) wie unten dargestellt aus.

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Sie wollen das nicht glauben?
Ok, dann ein paar Dinge, die nicht im Paper stehen: Bei Ausbruch der Finanzkrise lagen bei im FED-System läppische $ 50 Mrd. als Mindestreserve hinterlegt. Die Mindestreserve ist (nach wie vor) ein Relikt aus dem Nach-1930er Bankenmodell, wo für jeden Dollar geschöpften Kredit (Siehe “B” in 1. Grafik) ein Teil bei der FED hinterlegt werden muss. Im Falle der USA sind das 10% Mindestreservequote. Also wurden nur $ 500 Mrd. Kredit mit Hilfe von Bankeinlagen geschöpft. Für eine Volkswirtschaft von mehr als $ 14000 Mrd Bruttoinlandsprodukt ist das ein vernachlässigbarer Witz. Nachdem die die Finanzkrise ausbrach rechnete der Datenanbieter Bloomberg mal nach wieviel Nominal in Verbriefungen so “at Risk” seien könnten: ca. $ 8000 Mrd. Bei Datenanbieter Intex kann man sich ca. 20000 Verbriefungen anschauen. So eine Verbriefung ist im Schnitt 1/2 Mrd. (Unter 200 Mio wird das zu teuer, aber es gibt auch absurd große 20 Mrd Deals), also kommt die Bloomber-Zahl ungefähr hin. Nun sollte jedem Skeptiker klar sein, dass Nach-1930er Modell Vergangenheit ist.

Zurück zum Paper (Schattenbanksystem)
Gorton/Metrick sehen auch Kapitalanlageprodukte (insb. Geldmarktfonds) als Bestandteil des Schattenbanksystems (Oft werden lediglich all’ diese bösen Verbriefungen/”Finanzinnovationen” als “Schattenbanksystem” betrachtet, aber ohne eine Nachfrage gäbe es diese Dinger auch nicht). Anstatt dass wie im klassischen Bankenmodell die Kleinsparer ihr Geld auf die Bank bringen, stecken diese Kleinsparer nun ihr Geld in Kapitalanlageprodukte. Und Kapitalanlageprodukte gibt es nun auch schon seit ein paar Jahrzehnten. In den USA gab es den ersten Geldmarktfonds in den 70ern (und in Deutschland in den 90ern). So fetter Geldmarktfonds kann dann mit einer Bank ein Repo-Geschäft machen, um eine Festverzinsung zu erzeugen. Jedoch will der Geldmaarktfonds ein Sicherheit, ein “Collateral” haben, für den Fall dass die Bank zwischenzeitlich Pleite geht. Und genau diese Funktion haben dann Tranchen dieser kryptischen ABS, ABCP, CDO, usw. übernommen (In den 80ern wurden die ersten US Verbriefungen als CBOs ungefähr in den 80ern aufgelegt. Dieser CBO Markt ist außerdem schon Anfang der 90er unter die Räder geraten).

Gorton/Metrick’s “Repo Run” Theorie
Nach Gorton/Metrick liegt der Kern der Finanzkrise im Repo-Markt, also zwischen den Portfoliomanagern von Geldmarktfonds (und ähnliche Investoren die auch Festzins über Repo “im großen Stil” machen) und den von Banken erzeugten Collateral für diese Geschäfte. Die Geldmarktfondsmanager trauten (aus irgendeinen Grund) nicht mehr so ganz der Kreditqualität des Collaterals. Anstatt eines “Bank Run” der Kleinsparer (Vor-1930-Modell) gab es nun einen “Repo Run” der Institutionellen Investoren (Vor-2007-Modell).

Kritik an der Repo-Run Theorie
Wie alle (“gute”) Theorien sind diese oft nur innerhalb ihrer Systemgrenzen irgendwie plausibel. Shleifer (Siehe Seite 298ff.) kritisiert, dass Gorton/Metrick sich zu sehr auf Repo-Geschäfte als einzige Motivation fürs Investieren festgeschossen haben. Es gibt ja auch Investorengruppen, die an Kreditexposures mit längeren Laufzeiten interessiert sind. Also solche Investoren die bis zur Fälligkeit so eine Tranche eines ABS, ABCP, CDO, usw. halten und nicht so kurzfristig für ein Repo-Geschäft hinterlegt haben wollen (Und diese Investorenart scheint auch nicht gerade “klein”).
Ich beiße mich mal hier fest: Gorton/Metrick haben die Systemelemente beschrieben, die für 1 Agent (Geldmarktfonds) in einem Multi-Agenten-Modell (auch andere Investorgruppen) von Relevanz sind. Es ist ein sozusagen ein Teilmodell (Ich denke im Credit Spread Puzzle kann man die Repo Run Theorie irgendwie gut gebrauchen).

Was wird das 2007er Bankenmodell werden
Kritik hin oder her. Das Bankenmodell von Gorton/Metrick ist weitaus näher an der Realität der Gegenwart als das alte Nach-1930-Bankeinlagensparermodell. Auch wenn “Schattenbanksystem” einen doch sehr offensichtlichen negativen Klang hat, ist es die Realität in der wir leben. Und das Rad der Zeit werden wir nicht zurückdrehen können. Oder anders: Das “Schattenbanksystem” ist unser (echtes heutige) Bankensystem, mit dem wir unsere Angebotswirtschaft (und Konsumentenkredite) finanzieren. Zu sagen “weg damit” ist eine Illusion, Träumerei, Nichtwissenheit.

Ich bemühe mal das Fazit von Shleifer’s Kommentar (Seite 303):

But perhaps a deeper point is that in such environments where important risks are misunderstood, shutting down one mechanism whereby investors and intermediaries pursue their profits is unlikely to work. They will try to realize their dreams through other instruments instead. Regulating a particular instrument, or a particular segment of the market, to solve a more fundamental problem is highly unlikely to work.

Ich kann nur sagen, dass das heutige Vor-und-nach-2007-Bankenmodell einen Tick komplizierter ist als das intuitiv leicht verständliche klassische Bankenmodell. Ich habe mir mal die Mühe gemacht, einen Literature Review zum Thema “Securitization” anzufertigen. Was in A, B, C, etc. Journals und Working Papers publiziert ist “sehr übersichtlich” (Die mathematischen/methodischen Papers ohne wirklichen Fokus auf wirtschaftswissenschaftliche Theoriebildung und Empirie klammer ich aus). Vor 2007/8 war dieses Thema fast nicht-existent. Und nach 2007/8 hatten die meisten Papers ein Manko: Die Annahme über die Funktionsweise bestimmter Primär- und Sekundärmärkte und Motivation der Investoren war schlichtweg falsch. Letzteres kann man keinen Wirtschaftswissenschaftler ohne Einblicke in die “Praxis” nicht vorhalten (Andererseits kann man vielen “Praktiker” ihren Nichtwissenheit über wissenschaftliches Vorgehen auch vor die Nase halten. Ein klassischer “Technology Gap”). Daher sehe ich eben “Live” das ziemlich viele “wackelige” Schlußfolgerungen als bare Münze verkauft werden. Aber immerhin nach besten (Nicht-)wissen und Gewissen.

Um den Bogen wieder auf das Kommentar von Shlifer auf Seite 303 zurückzukommen: Das alte Vor-1930-Bankensystem wurde für den damaligen Moment plausibel reguliert, aber war dann doch irgendwie “unattraktiv” geworden, sodass wir nach rund 75 Jahre plötzlich ein Vor-2007-Bankensystem vorfinden, wo damaligen Maßnahmen vollkommen nebensächlich geworden sind. Und nun, heute sind wir dabei ein Nach-2007-Bankensystem uns irgendwie hinzuregulieren mit Regel die uns heute irgendwie plausibel erscheinen. Nur werden wir in vielleicht 75 Jahren (das was keiner so genau) ein ganz anderes Bankensystem haben wie heute (und das ist aber ziemlich sicher), wo die heute noch so plausibeln Regeln widerum vollkommen egal sein werden. Und wie Shleifer behauptet: Es ist die Gier, der Streben nach dem leichten Geld, wie auch wir es nennen mögen. Es ist menschlich sich für einen Traum selbst zu beflunkern. Die Wahnehmung von Risiken schwindet durch Nichtwissenheit, Naivität und lässt die Profitchancen dann umso glänzender erscheinen. Langfristig wollen wir uns selbst belügen.