Erschieße nicht den Überbringer der schlechten Nachricht

Vorhin las auf dem Spiegel einen Artikel über die Deutsche Bank und ihr Engagement im US-Immobilienmarkt. Es wird versucht die Deutsche Bank in ein schlechtes Licht zu rücken. Im schlechten Licht stehen die fast immer, aber in diesem Fall ist das nicht so: Erschieße nicht den Überbringer der schlechten Nachricht! In der Rolle des Treuhänder ist ein Finanzdienstleister ein solcher Bote.

Als erstes muss man die kapieren wer was in Verbriefungstransaktionen macht:

(1) Orginator: Der will einen Haufen von Einzelkrediten los werden im Rahmen eines True Sale

(2) SPV: Ist nur ein Rechtskonstrukt, Einzelkredite auf der Aktiva, lustige Tranchen auf der Passiva.

(3) Arranger: Das ist i.d.R. eine Investment Bank die versucht ein Prospekt für das SPV zu schreiben, und ein paar Idioten … ehmm “Investoren” zu finden die die Tranchen kaufen

(4) Trustee: Das sind die Erbsenzähler, die für das SPV die Zinsen und Tilgungen einsammeln, den Wasserfall für die Tranchen berechnen, und so eine Art Monatsbilanzen erstellen.

(5) Manager: Der Portfoliomanager ist damit beauftragt Einzelkredite auf der SPV-Aktiva zu kaufen und verkaufen (während der Reinvestment Period).

Um es blöd zu sagen, in dem Artikel redet der Spiegel von der Deutschen Bank als Treuhänder (Trustee), oder einfach nur die Erbsenzähler. Ein Treuhänder ist weder diejenige Person die einst die ganzen Einzelkredite vergeben hat (=Orginator), noch diejenige Person die ein SPV gestaltet hat (=Arranger), noch diejenige Person die Einzelkredite aus dem SPV rein- und rausnimmt (=Manager). Ein Treuhänder ist einfach nur ein Erbsenzähler. Und wenn für einen Einzelkredit die Zinsen nicht gezahlt, die Sicherheiten nicht mehr da sind, usw., dann wird wird der Portfoliomanager dem Erbsenzähler sagen: Mach’ das was in den Einzelvertrag drin steht! Zum Beispiel eine Zwangsversteigerung anleihern. Ein Treuhänder mach lediglich den “Papierkrams”. Darum steht auch immer der Name des Treuhänders auf dem Briefkopf der “schlechten Nachricht”. Ein Treuhänder hat eigentlich garkeine Befugnisse. Ein Treuhänder ist nicht dazu berechtigt die Konditionen der ganzen Einzelkredite zu eigenmächtig ändern. Ein Treuhänder darf garnichts ändern. Sonst wäre es ja kein Treuhänder mehr. Im Vergleich zum klassischen integrierten Bankenmodell, ist ein Treuhänder nur die Verwaltungsabteilung die Papier erzeugt. Mehr nicht.

Natürlich kann man sich fragen, was das ganze mit der Arbeitsteilung in Orginator, Arranger, Trustee, Manager, Investor sein soll? Finanzdienstleister können sich dann aussuchen wann sie welche Rolle spielen, oder sich gegenseitig diese Rollen zu schachern. Am Ende kommt raus, dass niemand “flexibel” etwas am Prospekt des SPVs ändern kann, usw. Aber man auch argumentieren, dass die Kreditnehmer diese “Flexibilität” verkauft haben als sie per Unterschrift der Verbriefung ihrer Schuld zugestimmt haben. Nichts ist umsonst auf dieser Welt, auch nicht die Zinshöhe.

 

Illiquider Immobilienmarkt und Fondsschließung

Die Rückgabe von Fondsanteilen sind immer ein Problem, wenn die verbrieften Vermögensgegenstände nicht ohne Weiteres liquidiert werden können. Immobilien sind da ein Paradebeispiel.

Wäre es nicht schlauer Total Return Swaps auf die Mieteinahmen zu verkaufen anstatt Fondsanteile auf einen Pool von Immobilienobjekten selbst? Der Investor muss die lfd Betriebskosten der Immobilien und die sonstigen Kosten zahlen und bekommt dafür die Mieteinnahmen. Man kommt dann ganz drumherum den Bilanzwerten der Immobilien auf Investorenebene große Bedeutung zu schenken.

Um die Geschichte mit den Betriebskosten wegzubekommen wird der TRS mit Mietausfallversicherungen im Verhältnis Betriebskosten/Mieteinahme je Objekt gekoppelt (Ich nenne es mal TRS-DS).

Das hilft aber nix weil der TRS-DS noch immer Auszahlungen von 0 erzeugen kann, die keiner abkaufen würde. Es scheint ein ungelöstes Problem zu sein, dass ein totes Pferd manchmal noch nicht mal ein Metzger kaufen will.

Achso, die zweite Seite der Münze. Nun braucht man die Gegenseite des TRS (Der DS-Teil des TRS ist hier unwichtig). Es gebe nun ein “Growth Investor”, der ausschließlich auf die Wertsteigerung der Immobilie setzt. Der gibt über den TRS seine Mieteinnahmen weg und bekommt dafür die Betriebskosten bezahlt. Dieser Claim ist dann mit den Fondsanteilen gekoppelt (Fonds-TRS). Und einer Asian Floating Strike Put Option mit irgendeinen Immobilienindex als Strike (Fonds-TRS-AFSPO) von irgendeiner Investmentbank – Wegen dem Rücknahmeproblem. Der Fonds-TRS-AFSPO “Growth Investor” braucht sich nicht mehr Gedanken machen ob Betriebskosten explodieren oder Mieteinnahmen stimmen, sondern nur dass Buchwert passt oder entzückende Verkaufserlöse erzielt werden.

So nun wurden die Immobilienrisiken schön zerschnippelt und jede Spezies von Investor kann sein Lieblingsstückchen nehmen. Sieht hübsch aus, darf nur das Nitro “Mietausfallversicherungen” nicht hochgehen. Inwiefern Investmentbanken Kröten schlucken müssten hängt davon ab wie lagging der Index ist der als Floating Strike genommen wird.

 

Hot Money Inflow und der chinesische Immobilienmarkt

EIn Lesetipp: “Does “hot money” drive China’s real estate and stock markets?” (Under Review, für die Zeitschrift “International Review of Economics & Finance”).

Die Autoren schlussfolgern, nachdem sie eine Menge Daten durch VAR- und MS-Modellen jagten,

The massive speculative funds or “hot money” inflows into China in recent years are believed to present various potential dangers to the domestic economy, since they typically move swiftly in and out of a market, and potentially create bubbles in the financial market.

Hier ist nochmal zu bedenken, dass das Paper nicht beantwortet, warum zuviel “Hot Money” nach China reinfließt…

Although the liquidity shock stemming from hot money constitutes a large portion of the volatility in real estate and stock markets, relatively little information is known as to what extent the speculative funds and other various underlying economic factors impact the two important markets…

…starting from 2003 there has been huge capital inflow in China, which can’t be explained by trade surplus or FDI…

…Specifically, the speculative funds aggravate the inflated short-term real estate price and obviously enhance the volatility of real estate market…

Was soll die chinesische Zentralbank tun?

Hence, the findings in this paper can be particularly informative and contain practical implications for the Chinese central bank in terms of conducting currency policies on international capital flows, considering that any large fluctuations in this regard could be detrimental to international trade and the smooth operation of financial markets.

 

Und noch ein Grund für die Wirtschaftskrise: Es war Krieg und nun haben wir einen Kater

Krieg und Spiele kennt man von den Römer – Und es funktioniert immer noch.
Zu jener Zeit als die Bush-Regierung sich aufmachte ihre Lagerbestände an Waffen/Munition im Nahen Osten zu leeren, sich US-Firmen sich freuten diese nun jetzt seit 8 Jahren immer wieder aufzufüllen, da verkündete jener W Bush, dass jeder Amerikaner ein Eigenheim haben sollte. Fanny und Freddy machten sich auf möglichst viele Hypotheken aufzukaufen, zu versichern und umverpackt in die Welt zu streuen. Hausbau zog an, Märchenerzählungen machten die Runden, Nachfrage zog Nachfrage an. Krieg? Was? Wo? Na das wofür die USA ca 400 Mrd pro Jahr Zusatzlich an Steuern ausgebt? (Insgesamt ca 600 Mrd pro Jahr für Militär)
Wie lautet die Kriegskalkulation? Gebe in 8 Jahren ca 3000 Mrd für Waffen/Munition aus und sprenge es in die Luft. Es fehlen also nun für 3000 Mrd an Geld die 3000 Mrd an Gegenwert. Folglich muss irgendwo eine Preisblase her. Und das war der US-Immobilienmarkt.